森马服饰：收购GXG将出现新增长点

　　《动态》：森马服饰此前公告拟以19.8~22.6亿元现金收购宁波中哲慕尚控股有限公司71%股权，该公司旗下有GXG品牌，是都市青年休闲男装的领导品牌。但是在6月19日公司复牌后，股价表现却不佳，出现大幅下跌，其中是否有机会？应如何把握？

　　孔铭：首先我们可以看到森马服饰在6月19日复牌后，当日出现大跌，且6月20日也是大跌，直观上会觉得可能这样一个收购并不被市场看好。但是我想强调的是，森马服饰是在今年5月29日停牌，实际上这个时间节点现在来看恰好是本轮阶段性反弹结束的高点，当日上证指数在2330点附近，而到6月20日收盘已经跌破2100点。森马服饰停牌期间恰好是市场暴跌的过程，所以复牌后有补跌的需求，这应该不难理解。

　　就具体的收购方案而言，则应该暂时撇开这个时间段内的市场走势，就方案本身而论。在价格方面，可以说对价是合理的，收购价对应GXG 2013年市盈率10.5~12.0 倍，市销率1.53~1.75倍，这个数值，不能不说是处于品牌服装行业的较低位置。

　　然后看这笔收购到底值不值：GXG此前的业绩表现很不错，至少从财务指标上来看是增长迅速。更为关键的是，这次收购有2013~2015年业绩保底承诺。GXG 2012年收入为13.98亿元，净利润2.06亿元，同比增长40%~50%。同时，GXG向森马服饰承诺2013~2015年净利润增速分别不低于28.6%、20%和20%。

　　换言之，转让方已承诺中哲慕尚2013年度净利润不低于2.65亿元。该业绩承诺也有切实的保障，协议规定如果中哲慕尚2013、2014、2015年业绩低于上述承诺，转让方将对森马服饰做相应补偿。此外，转让各方还会将本次交易后剩余持有的中哲慕尚股权全部质押给森马服饰，为各自的补偿义务提供担保，质押期间为此次交易完成后三年。

　　《动态》：从你上面说的情况看，这笔交易还是相当有吸引力的。但是差不多20个亿的现金可不是一个小数字，目前服装纺织行业普遍存在大量存货的状况，现金支出对森马会不会有压力？这种支付带来的品牌扩张方面的效果是否匹配？

　　孔铭：现金支出应该不会对森马服饰有太大压力，并且还会提升它的资金使用效率。森马2013年一季度末51.1亿现金，同时从财务上来测算，收购将使2013到2014年全年备考业绩增厚23%/24%，增速分别为10.9%/17.7%，2013年增速显著高于行业平均水平。

　　至于收购后带来的品牌扩张效果，我个人判断GXG的品牌、产品、渠道组合与森马公司会形成互补，但是效果怎样还是要持续观察的，毕竟服装行业的竞争相当激烈。至少从目前的观察来看，GXG在客户年龄层、产品时尚度和价位均高于森马原有品牌。GXG的1200多个零售网点中有70%以上分布主流百货及购物中心；线上销售占全部收入的比例达到18%；直营比例约为20%。毛利率在48~50%，净利率约15%。上述所有比例均显著高于森马，与其他国内中端男装公司相比线上和购物中心渠道占比更高。

　　投资者也可以大致了解一下GXG的发展历史，就知道森马服饰此次为什么愿意“砸钱”收购。GXG（Gill Mix Green）具有法国设计风格。其中Green是设计风格中主创都市街头假日休闲风格系列，崇尚自由、创新、随意的潮流风格，在产品中较多的应用剪裁、纽扣、拉链等方法让产品体现时尚而不张扬，流行而不雷同。Gill 是都市商旅系列，它崇尚永恒和经典的大气主流风格，在产品中较多应用一些流行的面料和时尚的工艺来演绎男装中经典的款式，精确的融合了厚重而内敛的品质。重要的是两个系列的组合上坚持以目前最为流行的Mix（混搭）为主线来贯穿整个品牌风格，把都市Office 一族的具有绅士气质的男士通过GXG的两大系列打扮的像明星一样时尚、自信和耀眼。

　　GXG从2007年才开始在中国正式运营，但在短短的5年时间里，其终端销售额已超过30亿元，零售网点70%以上分布主流百货及购物中心，直营比例约为20%。公司还大力发展电商业务，2012年其线上销售收入2.5亿元，占全部收入的比例为18%。

　　《动态》：浙江医药(600216,股吧)（600216）此前公告了与美国AMBRX公司合作的情况，双方将进行新药的合作研发与商业化生产，目前阶段的合作内容是单克隆抗体药物аHer2-ADC的合作研发。这个合作会对公司业绩和发展产生什么样的影响？目前是否可以考虑介入？

　　孔铭：单克隆抗体药物аHer2-ADC应用于乳腺癌的治疗，与传统的抗体药物偶联物药物相比，单克隆抗体药物的特异性强、成份单一、毒性低，无疑是未来靶向药物的发展方向。这次合作的新药的靶点Her2已经研究的比较充分，罗氏公司针对此靶点开发的单抗药物赫赛汀（Herceptin）2011年销售额就达56亿美元。理论上来说，新药比传统的药物有更好的治疗效果，因此可以说该药物的市场潜力非常大。

　　但目前来看，这次合作的新药仍处于临床前研究阶段，协议同时包括了研发的受委托方药明康德。由于距离研发成功尚有很长一段时间，而且中间充满了不确定性，因此，尽管给公司的前景带来了积极的预期，但短期内的影响可以忽略不计。

　　所以，由于近期对业绩的直接影响不大，而且市场又是处于这样一个下跌时期，谨慎的投资者还是应该多作观望。当然，市场的下跌也会给出一个比较好的价格，中长线的投资者在这个时候可以逐步进入，获得一个较低的成本，但不应期望股价短期会受这个事件影响而出现暴涨。