九牧王：渠道调整推进 打造线上线下一体化

　　2014年1-9月实现营业收入14.95亿元,同减15.07%;归属于上市公司股东的净利润3.07亿元,同减27.99%;经营活动产生的现金流量净额2.74亿元,同减25.20%;EPS0.53元,同减28.38%。其中,三季度实现营业收入5.24亿元,同减12.18%;归属于上市公司股东的净利润8811.17万元,同减34.83%;经营活动产生的现金流量净额9208.27万元,同减38.95%;EPS0.15元,同减37.50%。

　　受行业持续低迷和低端竞品冲击影响,公司业绩自去年2季度起,单季收入连续下滑;14年前三季度,毛利率受折扣促销及同期高基数影响,整体下降2.37个百分点至55.84%;同时,公司继续加大低效、无效店铺的关闭力度,不断提高终端的零售能力和店铺效率。品牌未来主要发展购物中心店,经营模式参照专卖店管理体系,但在商品结构上预计将进行重新界定。

　　就行业整体而言,一方面,男装业内品牌正历经洗牌过程。目前来看,传统批发加盟的模式难以为继,转而向精细化经营管理模式演进,尤其体现在商品设计对于消费者行为及需求变化的把握等方面;另一方面,国内男装市场仍处于成长期,整体发展空间依然较大。成熟男性顾客对商务类型的服饰需求始终存在,公司定位的此部分消费市场相对稳定,且受益于中产阶级扩容背景下消费结构升级,对于商务服饰需求量的增长趋势相对显著。

　　对于消费者需求和渠道的把控将是未来品牌提升的重点。结合消费者需求的多元化,公司丰富产品适用场合,增加休闲等系列设计。预计未来伴随销售分公司渠道的打通,可将线上资源向线下引流,同时,由实体店体验服务支撑线上销售,从而为日后适时推出网购定制品牌做好准备。

　　公司2014年大力推广商品企划项目,并计划从2015春夏商品企划开始全面应用,以实现从商品企划到终端销售全价值链整合。同时公司坚持以男裤为核心的品类战略,强化新款单品的研发及市场营销;在优化渠道结构方面,更为关注新开店质量,优化开店流程和考评体系,并加大对现有店铺形象的整改和升级,同时,为控制经营风险,主动关闭了部分经营效益较差的销售终端,以集中资源投入线上线下一体化建设;公司全面启动O2O项目,目前已完成试点分仓整合、平台规划、并制定了线上线下同价款的具体实施计划。

　　公司深入推进战略转型,推动零售能力建设,我们认为公司在男裤行业的市场占有率上有一定优势,其品牌影响力、纵向一体化的业务模式以及稳健的管理团队等优势能为转型成功提供一定的支撑,预计整体业绩增速有望伴随未来市场需求回暖而有所提升,盈利能力的强化将集中体现于新品适销率及店效等内生指标。预计公司2014-16年实现归属于母公司净利润分别为4.32、4.82、5.37亿元,同增-19.58%、11.50%、11.41%,对应EPS分别0.75、0.84、0.93元。考虑到2014年公司业绩继续处于调整期,2015年预期有所改善,给予公司2015年18xPE,对应目标价15.09元,增持评级。

　　主要不确定因素:零售市场持续低迷,终端需求不振,原材料、租金及人力成本持续提升的风险。